Faiz-Kur-Enflasyon İlişkisi – Hangisi Sebep Hangisi Sonuç?

Enflasyon, faiz ve kur arasındaki ilişkiyi ve nedenselliği Türkiye olarak 2018 Ağustos’ta çok net gözlemleyebildik. Bu 3 değişken de yükseldi. Sıralama zamansal olarak şöyle gelişti. Önce kur yükseldi, kur geçişkenliğinin enflasyon üzerindeki etkisi sonucu enflasyon yükseldi, enflasyonun yükselmesi de faizleri yükseltti. Aslında bu konu bile yüksek enflasyonun faizleri yükselttiğine ilişkin görüşün ne kadar doğru olduğunu görmemize yeter.

Ama yine de TCMB’nin enflasyon raporunda faiz-enflasyon ilişkisine ilişkin tartışmada çok işimize yarayacak bir kutu var. Bu kutuda firmaların maliyet yapıları gösterilmiş, yani toplam maliyetlerinin alt kırılımları veriliyor. Bu konuya az sonra döneceğim.

Enflasyon iki sebeple olabilir. Biri talebin yükselmesi, ikincisi maliyetlerin yükselmesi. İlk sebep olan taleple faiz ilişkisine bakalım. Eğer faizi düşürürseniz harcama yapacak aktörler krediye daha kolay ulaşırlar ve mala olan talep artar. Talep artışı da fiyatları, dolayısıyla enflasyonu yükseltir. Yani sonuç itibariyle talep kanalından faizin düşüşü enflasyonu arttırır.

Maliyet tarafındaysa birbiriyle çelişen iki farklı etki söz konusu. Birincisi faizlerin düşmesi firmaların kredi maliyetlerini, yani finansman giderlerini düşürecektir. Dolayısıyla maliyetleri düşen firmalar bunu fiyatlarına yansıtacak ve enflasyon düşecektir.

İkinci etkiyse kur üzerinden faiz düşüşlerinin firma maliyetlerini etkilemesi. Düşen faizle, yurt dışından gelecek yabancı yatırım düşecektir. Türkiye dış ticaret açığı veren bir ülke olduğu için ihracatla karşılayamadığı kısım kadar dövizi yurt dışından bulmak zorundadır. Gelen döviz miktarı düştüğünde döviz talebinin de olduğunu varsaydığımıza kurun yükseleceğini görebiliriz. Kurun firma maliyetlerinde yukarı yönlü etkisini bildiğimiz için, faiz düşüşü kuru yükseltir, kur yükselişi de maliyetleri arttırır, maliyet artışı da fiyatlara yansır ve enflasyon yükselir diyebiliriz.

İşte bu noktada -bu iki birbiriyle çelişen etkiin şiddetini analiz ederken- TCMB’nin enflasyon raporundaki bahsettiğim kutuyu kullanabiliriz. Buna göre firmaların finansman maliyetlerinin toplam maliyetleri içindeki payı 2018 itibariyle %5.4’tür. Kambiyo(kur) zararı %13.9, satışların maliyetinin payıysa %70.8. Satışların maliyetinin içinde yurt dışından alınan hammadde ve enerjinin etkisi yüksektir. Maliyet tarafından da bakılsa faiz düşüşünün finansman giderleri üstündeki etkisinin sınırlı olduğu, asıl etkinin hammadde ve enerji tarafından kaynaklı olarak kur artışından geldiği görülebilir.

2019’da faizlerin düşüşünün enflasyon üstündeki arttırıcı etkisinin sınırlı olması her zaman böyle olacağı anlamına gelmez. Bu istisnai bir durumdur. En büyük sebeplerden biri baz etkisi (başka bir yazının konusu) diğeriyse kurun yükselmemiş olmasıdır. Kurun yükselmemesinin ise farklı sebepleri var. Birkaç tanesini sayalım;

1. Düşük tüketimden dolayı ithalatımız azalmış ve değersiz TL’den dolayı ihracatımız artmış, dolayısıyla Türkiye dış ticaret fazlası vermiştir. Sonuç olarak 2019’a özgü bir şekilde bu kanaldan döviz talebimiz düşük kalmıştır,
2. Türkiye’de yerleşik hanehalkının yeni döviz talebi kısıtlı kalmıştır. Çünkü zaten halihazırda mevduatın yaklaşık %50’si döviz cinsindendir.
3. Global koşullara bakıldığında gelişmekte olan ve gelişmiş ülkeler faiz indirimlerine devam etmiştir. Ucuz ve bol döviz dönemi devam etmektedir. Faiz indirsek bile muadillerimize göre hala yüksek kalıyoruz.
4. TL zaten 2018 Ağustos’ta yediği şoktan sonra hala oldukça değersizdir. Bunu da reel efektif kurun 78 seviyesinde olmasında görebiliyoruz. Yani aşağıda da çok fazla gideceği bir yer kalmamıştır.

Toplarlarsak; yukarıda detaylıca saydığım etkenlerden dolayı normal zamanlarda Türkiye için faiz düşüşü yüksek enflasyona sebep olur. Faiz, kur, enflasyona arasındaki nedensellik ise bizde şu sırayla gerçekleşir. Önce kur yükselir, ardından enflasyon, ardından da faiz yükselir.